Tağşiş madeni paranın içindeki kıymetli maden miktarının azaltılması demektir. Akçeye baktığında akçe aynı akçe, adı aynı, üzerindeki mühür aynı fakat ayarı değişiktir. Böyle durumlarda devletler bir süreliğine daha fazla para çıkardığını düşünür. Kullar ise meselenin aslını herkesten önce anlar: Paranın üstündeki yazı aynı olsa da içindeki güven eksilmiştir.

Aradan asırlar geçti.

Dönemin popüler akçesi dolar önce altına çıpalandı, yetmeyince vazgeçildi. Sonra da Irak savaşı ile petrole çıpalanmıştı.

Bugün kimse Washington’da doların kenarından makasla parça kesmiyor. Ama bir devin, bir devletin borcu büyüyor, uzun vadeli tahvillerine güven her geçen yıl, ay, gün aşınıyor. Piyasayı yatıştırmak için müdahale ihtiyacı beliriyorsa yatırımcı yine aynı soruyu soruyor:

Mühür yerinde de ayar ne durumda?

Altının son günlerde yeniden yükselmesinin cevabı tam burada saklı.

Takip edenler, izleyenler, okuyanlar bilir. Ben uzun zamandır aynı şeyi söylüyorum.

Piyasada “Fed iki defa faiz artırabilir” sesleri yükselirken bile meselenin yalnızca enflasyon tablosundan okunamayacağını, asıl bakılması gereken tarihin kasım olduğunu anlattım. Çünkü Amerika’da 3 Kasım’da yapılacak seçim, Trump’ın yeniden başkan seçileceği bir yarış değil; Kongrenin dengesini belirleyecek ara seçimdir. Fakat bazen bir başkan için kendi adının pusulada olmaması, siyasi geleceğinin sandıkta olmadığı anlamına gelmez.

Temsilciler Meclisinin tamamı ve Senatonun bir bölümü yenilenecek. Kongrenin el değiştirmesi; soruşturma komisyonlarından bütçe pazarlıklarına, yönetimin denetlenmesinden Epstein dosyaları etrafındaki siyasi tartışmalara kadar pek çok başlığı başka bir iklime taşıyabilir. Buradan elbette peşinen hukuki hüküm çıkmaz; ancak Washington’daki siyasi riskin büyüklüğü de görmezden gelinemez. Amerikan kamuoyunda Epstein dosyasının yönetim açısından yarattığı güven sorunu zaten ölçülmüş ve kayda geçirilmiş durumda.

Benim aylardır dile getirdiğim ihtimal buydu!

Seçime giderken ekonomiyi daha pahalı krediye, daha sert finansman şartlarına ve daha yüksek tahvil faizlerine mahkûm etmek siyasi açıdan kolay değildir.

Başta Fed olmak üzere merkez bankalarının bağımsızlığı ile dünya kupasında ABD’li futbolcunun kırmızı kart cezasının iptal edilmesi arasında ilişki yönünden hiçbir fark yoktur!

Merkez bankalarının karar aldığı zemin, maliye politikası, istihdam, piyasa istikrarı ve siyasi takvimden bütünüyle soyutlanmış bir laboratuvar değildir.

O işler bize ve bizim gibilere gelince öyledir. “Çökme” varsa adı “demokrasi götürmek” olur. Fahiş faiz getirisi varsa adı “carry trade” olur.

Ben bu yüzden faiz artışı beklentilerine hep mesafeli durdum; kasıma kadar en az bir faiz indiriminin dahi ihtimal dışında olmadığını savundum. Bu, bugün piyasanın kesin olarak fiyatladığı bir sonuç değil; veriler, siyasi teşvikler ve finansman baskısı birlikte okunduğunda ortaya çıkan bir öngörüdür.

Gelelim bu haftanın kırılma anına.

ABD’nin kamu borcu 40 trilyon doları aştı.

Otuz yıllık Amerikan tahvilinin faizi hafta içinde yüzde 5,33’ün üzerine çıkarak 2007’den bu yana görülmeyen seviyelere yaklaştı. Dünyanın rezerv parasını ihraç eden ülkenin en uzun vadeli borcu için yatırımcı giderek daha yüksek getiri istiyorsa bu yalnızca faiz meselesi değildir. Borcun geleceğine, bütçenin disiplinine ve doların uzun vadeli satın alma gücüne ilişkin bir itirazdır.

Tam bu sırada Amerikan Hazinesi devreye girdi.

19 Ağustos tarihli resmî açıklamaya göre, 10 ila 30 yıl vadeli tahvillerin geri alım işlemlerindeki azami büyüklük, işlem başına 2 milyar dolardan en az 4 milyar dolara çıkarılıyor. Uygulama 9 Eylül’de başlayacak. Hazine Bakanı Scott Bessent de ertesi gün, gerekli görülürse tutarın 4 milyar doların üzerine çıkabileceğini söyledi.

Burada kavramların yerini doğru koyalım.

Amerikalıların “buyback” dediği şey, Hazinenin daha önce ihraç edilmiş tahvilleri piyasadan geri almasıdır. Bu işlem, Fed’in yeni rezerv oluşturarak tahvil satın aldığı “quantitative easing”, yani parasal genişleme ile aynı değildir. “Yield curve control” denilen, getiri eğrisinin belirli faiz seviyelerinde açıkça kontrol edilmesi de değildir.

Ama etkisizdir demek daha büyük bir yanlıştır.

Çünkü piyasalar yalnızca miktarı değil, verilen işareti fiyatlar.

Hazinenin “Uzun vadeli faizlerin kontrolden çıkmasını seyretmeyeceğim” mesajı, tahvil talebini destekler; faizler üzerindeki baskıyı hafifletir; doların gücünü zayıflatabilir. Nitekim açıklamanın ardından ons altın bir günde yüzde 3’ün üzerinde yükseldi. Dünya Altın Konseyinin değerlendirmesi de tahvil faizi, dolar ve altın arasındaki bu zinciri açıkça ortaya koyuyor.

Fakat asıl dikkat çekici ayrıntı, metnin son satırında.

Genişletilmiş geri alım çerçevesi 9 Eylül’den 4 Kasım’a kadar geçerli. Sonrasına ilişkin yeni kararın yine 4 Kasım’da açıklanması öngörülüyor. Amerikan ara seçimlerinin günü ise 3 Kasım.

Bir gün önce sandık.

Bir gün sonra tahvil programının yeni takvimi.

Bu tarihlerin yan yana gelmesi tek başına siyasi niyetin ispatı değildir. Ancak siyasi iktisat bazen nutuklarda değil, takvimlerin kenar boşluğunda okunur.

İşin Fed tarafı da sanıldığından daha karmaşık. 29 Temmuz toplantısında politika faizi yüzde 3,50–3,75 aralığında bırakıldı. Karar dokuz üyenin desteğiyle alındı; üç üye ise faiz artışı istedi. Yani masada şahin bir kanat gerçekten var. Bunu yok sayarak rahat hikâye anlatmanın kimseye faydası olmaz.

Fakat aynı Amerika’da temmuz ayında tarım dışı istihdam 23 bin kişi gerilerken işsizlik yüzde 4,1’de kaldı. Yıllık manşet enflasyon yüzde 3,4, çekirdek enflasyon ise yüzde 2,5. Enerji fiyatlarının etkisiyle manşet hâlâ sorunlu; fakat gıda ve enerjiden arındırılmış çekirdek göstergenin aşağı gelmesi, faiz artırmayı düşünenlerin elini aynı ölçüde rahat bırakmıyor.

Üstelik eylül toplantısında artırım ihtimali sıfırlanmış değil. Piyasada hâlâ kayda değer bir olasılık konuşuluyor.

Benim itirazım bu riskin varlığına değil; riskin kaçınılmaz kader gibi sunulmasına.

Çünkü tahvil piyasası çatırdarken, istihdam zayıflarken, seçim yaklaşırken ve Hazinenin borçlanma maliyeti siyasetin meselesine dönüşmüşken, iki artırım kesinmiş gibi konuşmak iktisadı yalnızca cetvelle ölçmeye benziyor.

Uzun zamandır ağustos sonundaki Jackson Hole toplantısından sonra gevşeme sinyalinin belirginleşebileceğini ve altında yeni bir yükseliş dalgası başlayabileceğini söylüyordum.

Bu defa piyasa konuşmaları beklemedi; Bessent’in tahvil hamlesiyle perde biraz erken açıldı.

Kansas City Fed’in açıkladığı üzere Jackson Hole toplantısı 27–29 Ağustos’ta yapılacak. Fed Başkanı Kevin Warsh’ın istihdam, enflasyon, finansal koşullar ve tahvil piyasası hakkında kuracağı her cümle şimdi daha önemli. Açık bir faiz indirimi sözü vermesine gerek yok. Artırım ihtiyacının zayıfladığına yahut mali piyasalardaki gerilimin dikkate alınacağına ilişkin küçük bir vurgu bile altının önündeki kapıyı biraz daha aralayabilir.

Tam tersi de mümkün. Warsh enerji fiyatlarını, enflasyon riskini ve gerekirse yeni sıkılaşma ihtimalini öne çıkarırsa piyasa sert biçimde soluklanabilir. Çünkü altın yükseliyor diye risk ortadan kalkmış değildir.

Hele Orta Doğu gerilimi sürerken.

Savaş haberi geldiğinde altının mutlaka yükseleceğini düşünmek eksik bir okumadır. Gerilim güvenli liman talebini artırır; fakat petrolü sıçratırsa enflasyon ve faiz artışı beklentisi de güçlenir. Bazen yatırımcı altına değil, önce nakde koşar. Nitekim yılbaşında 5.600 dolar civarını görmüş bir piyasanın haziran ayında 4.000 doların altına sarkmış olması, güvenli limanların bile her fırtınada aynı şekilde davranmadığını gösteriyor.

Buna rağmen yapısal hikâye yerli yerinde duruyor.

Merkez bankaları yılın ikinci çeyreğinde 289 ton altın aldı; alımlar bir yıl öncesine göre yüzde 62 arttı. Temmuz ayında altın yatırım fonlarına 3 milyar dolar giriş oldu; fonların toplam fiziki altın varlığı 23 ton artarak 4.068 tona ulaştı.

Demek ki mesele yalnızca birkaç spekülatörün ekran başında düğmeye basması değil. Merkez bankaları rezervlerini çeşitlendiriyor; fonlar geri dönüyor; devletler dolar merkezli düzenin kırılganlıklarına karşı sigorta arıyor.

Ons altın cuma akşamı 4.620 dolar çevresine, ekran gram altını da yaklaşık 7.140 lira bölgesine yükseldi. Burada önemli eşik, 4.500–4.513 dolar bandıdır. Çünkü 200 günlük hareketli ortalama bu bölgede bulunuyor.

Hareketli ortalama denen şey, fiyatın belli sayıdaki gün boyunca oluşan seyrinin ortalamasıdır. Kısa vadeli gürültüyü azaltır; piyasanın ana istikametini anlamaya yardım eder. Altının önce 4.380 dolar civarındaki 100 günlük, ardından 4.513 dolar çevresindeki 200 günlük ortalamayı yukarı geçmesi, algoritmik işlemleri ve teknik alımları hızlandırdı.

Bir de “Fibonacci düzeltmesi” vardır. İtalyan matematikçi Leonardo Fibonacci’nin adıyla anılan oranlar, büyük bir düşüşün hangi bölümlerde geri alınabileceğini izlemek için kullanılır; geleceği garanti eden sihirli cetvel değildir.

Ocak ayındaki yaklaşık 5.600 dolarlık zirveyle haziranda görülen yaklaşık 3.974 dolarlık dip arasındaki gerilemeyi esas aldığımızda, yüzde 38,2’lik toparlanma 4.595 dolar civarına gelir. Piyasa tam da bu eşiğin üzerine çıkmaya çalışıyor. Yüzde 50’lik düzeltme yaklaşık 4.787 dolara, yüzde 61,8’lik düzeltme ise 4.979 dolara işaret eder.

Bu yüzden 4.670 ve 4.750 doların ardından 4.780–4.800 bölgesi önemlidir. Orası aşılırsa gözler yeniden 5.000 dolar eşiğine çevrilir. Fakat 5.000 görülmeden eski zirveye, 5.600 geçilmeden de 6.000 dolar hedefine kesinlik atfetmek doğru olmaz. Ben 6.000 dolar ihtimalini masadan kaldırmıyorum; yalnızca oraya giden yolun mola vermeden uzanan bir otoyol olmadığını hatırlatıyorum.

Aşağıda 4.600–4.580 ilk savunma hattı. 4.500–4.513 bandı korunursa orta vadeli teknik görünüm canlı kalır. Bu bölge kaybedilirse 4.450 ve 4.380 dolar yeniden konuşulur. Son haftalarda hızlanan yükselişten sonra kâr satışları görülmesi, hikâyenin bittiği anlamına gelmez; ama piyasanın hiç geri dönmeyeceği anlamına da gelmez.

Gram altında hesap daha sadedir.

Bir ons, yaklaşık 31,10 gramdır. Ons fiyatını dolar kuruyla çarpıp bu rakama böldüğünüzde teorik gram fiyatına ulaşırsınız. Ons 4.624 dolar, dolar kuru 48,06 lira olduğunda sonuç yaklaşık 7.145 liradır. Yani son yükselişin asıl motoru kurdaki sıçrama değil, dünya altın fiyatındaki harekettir.

Kur bugünkü seviyelere yakın kalırsa 4.750 dolarlık ons yaklaşık 7.340 liralık gram fiyatına, 5.000 dolarlık ons ise yaklaşık 7.725 liraya karşılık gelir. Fakat dolar kuru 50 liraya yükselir ve ons 5.000 doları görürse teorik gram fiyatı 8.040 liraya yaklaşır. Aynı kur varsayımında 5.600 dolarlık ons yaklaşık 9.000 lira demektir. Bunlar kesin hedef değil; ons ve kur birlikte değiştiğinde hesabın nasıl çalıştığını gösteren senaryolardır. Fiziki piyasadaki makas, işçilik ve prim ayrıca değerlendirilmelidir.

Kısa vadede gram altında 7.000–6.950 lira ilk önemli destek alanıdır. Ons tarafında düzeltme derinleşirse 6.800–6.750 bölgesi yeniden gündeme gelebilir. Yukarıda 7.200’ün aşılması 7.350 ve 7.500 lira bandını öne çıkarır.

Türkiye tarafında da kritik mesele, faizi yüksek tutmayı başarı hikâyesi diye anlatmak değildir. Üreticinin krediye erişebildiği, yatırımın nefes alabildiği ve kur geçişkenliğinin yönetilebildiği bir dengedir. Merkez Bankasının politika faizinin yüzde 37’de olduğu bir ortamda, önümüzdeki dönemde atılabilecek indirim adımları iyi yönetilirse ekonomiye alan açabilir. Fakat tasarruf sahibinin altına yönelmesini yalnızca faiz hesabına indirgemek; güveni, mülkiyet duygusunu ve ailelerin birikim hafızasını anlamamak olur.

Burada ölçü önemlidir.

Altını olan, her geri çekilmeyi dünyanın sonu sanmamalı. Altın almak isteyen de birkaç haftalık sert yükselişin ardından bütün birikimini tek fiyattan piyasaya bağlamanın riskini unutmamalı. Birikim, heyecanla değil; vade, ihtiyaç, dağılım ve sabırla korunur.

Benim gördüğüm tablo şu: Jackson Hole öncesinde başlayan hareketin arkasında yalnızca savaş, yalnızca Fed yahut yalnızca zayıf dolar yok. Amerika’nın büyüyen borcu, tahvil piyasasının itirazı, seçim takvimi, merkez bankalarının tercihleri ve paranın itibarına ilişkin eski bir soru aynı yerde buluşuyor.

Paranın itibarı aşındığında, altının ayarı yeniden konuşur.